專題：聚焦2024年公募基金四季報 如何調(diào)倉換股？

　　1月21日，焦巍管理的銀華富裕主題混合、銀華富利精選混合、銀華富饒精選三年持有期、銀華富久食品飲料精選混合（LOF）發(fā)布了2024年四季報。報告顯示，四季度內(nèi)，四只產(chǎn)品均未跑贏業(yè)績比較基準。

　　具體來看，銀華富裕主題混合A基金份額凈值為4.3088元，四季度凈值增長率為-1.41%；C類份額凈值為4.2702元，凈值增長率為-1.56%，而業(yè)績比較基準收益率為-0.88%。銀華富饒精選三年持有期四季度期末基金份額凈值為0.5260元，凈值增長率為-2.27%，業(yè)績比較基準收益率為-0.58%。銀華富久食品飲料精選混合（LOF）A類份額凈值為0.5927元，凈值增長率為-10.09%；C類份額凈值為0.5772元，凈值增長率為-10.26%，業(yè)績比較基準收益率為-5.04%。銀華富利精選混合A類份額凈值為0.5740元，凈值增長率為-3.14%；C類份額凈值為0.5636元，凈值增長率為-3.29%，業(yè)績比較基準收益率為-0.84%。

　　焦巍在四季報中指出，2024年是市場劇烈變化的一年，也是基金經(jīng)理思想迭代重要的一年。被動管理的沖擊、新消費與傳統(tǒng)消費的矛盾，以及以AI為代表的新興科技與傳統(tǒng)價值投資模式的選擇，成為貫穿全年的核心議題。

　　銀華基金四季報發(fā)布：焦巍旗下多只產(chǎn)品表現(xiàn)未跑贏業(yè)績業(yè)績比較基準

　　銀華富裕主題混合 A 基金份額凈值為 4.3088 元，四季度基金份額凈值增長率為-1.41%；銀華富裕主題混合 C 基金份額凈值為 4.2702 元，四季度報告期基金份額凈值增長率為-1.56%；業(yè)績比較基準收益率為-0.88%。

　　銀華富饒精選三年持有四季度期末基金份額凈值為 0.5260 元；報告期基金份額凈值增長率為-2.27%，業(yè)績比較基準收益率為-0.58%。

　　銀華富久食品飲料精選混合（LOF）A基金份額凈值為0.5927元，報告期基金份額凈值增長率為-10.09%；截至四季度報告期末銀華富久食品飲料精選混合（LOF）C基金份額凈值為0.5772元，報告期基金份額凈值增長率為-10.26%；業(yè)績比較基準收益率為-5.04%。

　　銀華富利精選混合四季度報告期末銀華富利精選混合 A 基金份額凈值為 0.5740 元，報告期基金份額凈值增長率為-3.14%；截至四季度期末銀華富利精選混合 C 基金份額凈值為 0.5636 元，報告期基金份額凈值增長率為-3.29%；業(yè)績比較基準收益率為-0.84%。

　　基金經(jīng)理“千字文”：2024思想迭代較大 三大現(xiàn)象和理念的沖突與應(yīng)對

　　焦巍四季報中表示，以 2024 年 9 月 24 日為節(jié)點，A 股終于在各方作用的努力下，擺脫了三年的陰霾，找出了堅實的政策底部并開啟了急促反彈，最終收出了難能可貴的年度陽線。我們的組合由于偏向防御，在 924 之前表現(xiàn)較為抗跌，在之后的急漲中則明顯落后。本年度是基金經(jīng)理思想迭代較大的一年，也是市場變化劇烈的一年，這突出表現(xiàn)為各種現(xiàn)象和理念的沖突?，F(xiàn)將管理人本年的認識匯報如下：

　　第一，關(guān)于被動管理對主動管理的沖擊和應(yīng)對：毋庸諱言，在本年度尤其是三季度以后，包括本基金管理人在內(nèi)的主動管理出現(xiàn)了大幅跑輸基準，落后于 ETF 的現(xiàn)象。這對傳統(tǒng)的公募主動管理形式提出了挑戰(zhàn)。傳統(tǒng)的主動管理往往以行業(yè)景氣選擇和個股阿爾法基本面為主，但在面臨被動產(chǎn)品資金大幅涌入的情況下，主動選擇的行業(yè)和個股面臨一定失效。這就像氣球剛被主動捏癟之后，外力的充氣就會瞬間將氣球恢復(fù)原狀一樣。行業(yè)和個股的漲跌更多的取決于其在指數(shù)的權(quán)重和被主動管理產(chǎn)品偏離配置的程度。我們 2024 年的損失部分就來自于這種主動行業(yè)選擇偏離后又被打回原形的交易損失。我們對此的認識是問題的兩面：一方面，必須對此現(xiàn)象的持續(xù)性予以尊重，回到重視基準的道路上來，不再以以往的對某一行業(yè)的大幅偏離重配來尋求超額。另一方面，則認為長期來看，市場仍然是個股的稱重器而非投票機。只要標的能夠提供長期回報，或者即使是指數(shù)的權(quán)重標的但無法長期提供正回報，市場最后還是給予了正確定價。從這一角度，選股人的職業(yè)仍將長期存在?；鸸芾砣藢⒃谧鹬鼗鶞市袠I(yè)和能力圈范圍的雙重限定下，尋找個股的阿爾法收益。同時拉長來看，絕對收益策略可能成為主動管理人相對于 ETF 的優(yōu)勢之一。

　　第二：關(guān)于新消費和傳統(tǒng)消費的矛盾和思考：毫無疑問，在新的經(jīng)濟形勢和社會形態(tài)下，以白酒為代表的傳統(tǒng)消費升級模式面臨消費分級的挑戰(zhàn)。在過去高速發(fā)展的時代，當全社會愿意為品牌高額付費的時候，長坡厚雪的高 ROE 護城河使得白酒成為最好的商業(yè)模式之一。但現(xiàn)在這一模式卻面臨護城河不斷加寬而城里人口慢慢減少的尷尬。白酒行業(yè)最大的風險，在于當需要整體減速的時候，參與者卻不愿踩剎車，反而加速踩油門。如果為了不可實現(xiàn)的銷售目標而持續(xù)疊加庫存就能解決白酒面臨的問題，那無疑就等于認為印鈔就可以解決經(jīng)濟的停滯，印文憑就可以解決智障一樣的荒謬。我們欣慰的看到，從三季報起，白酒公司已經(jīng)共同認識到了庫存的問題并開始著手主動去庫存的艱難歷程。在經(jīng)歷這一過程后，能夠理性、冷靜、務(wù)實，將增速目標化為紅利回報給投資者的公司，仍將具有巨大的投資吸引力。另一方面，消費升級向消費分級的轉(zhuǎn)化孕育了大量的細分行業(yè)的機會，比如在快消品、功能飲料、寵物食品、情緒消費等等，這些新興消費行業(yè)帶來了小公司的空間。但由于這些機會往往是碎片化的，即興化的和極度分化的，我們將富裕和富饒兩只產(chǎn)品做了功能區(qū)分。富裕主要集中在紅利性消費，而富饒主要試圖抓取這些新興消費的領(lǐng)域。拉長維度看，我們認為當前的消費分級代表了社會長期的走向，那就是年輕人在訴求社會分配的再平衡。在這一再平衡的過程中，投資標的要么實現(xiàn)治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化回饋股東，要么抓住年輕人新興消費的浪潮，都有望為投資人帶來收益。

　　第三，對于 AI 為代表的新興科技和傳統(tǒng)價值投資模式的沖突和選擇：回顧 2024 年，AI 為代表的新興科技投資無疑成為十年度級別的重大方向，但我們的投資模式和選股框架又往往和這些巨大的投資機會失之交臂。一方面，管理人確實對這些重大機會的錯失內(nèi)心復(fù)雜。但另一方面，發(fā)自內(nèi)心的聲音不斷提醒管理人：我們過去的投資失敗并不是因為沒有買到大牛股，而是在某些能力圈范圍之外個股的重大虧損。在能力圈范圍之內(nèi)，管好風險，收益自來。我們確實面臨著一輪重大的科技變革和投資機會，但這種科技投資機會同步的是其技術(shù)路徑的多變和投資失誤概率的大增。作為上一輪科技牛市吃過虧的管理人，我們決定選擇首先不要做錯，然后再爭取做對。

　　基于上述理念，我們所有的投資仍將圍繞好公司很少，好公司需要為投資者提供持續(xù)回報為基石展開。這決定了我們?nèi)詫⒃诩t利投資上保持較大的倉位，但同時，會在紅利質(zhì)量，紅利現(xiàn)金流等不同紅利類型下尋找新的投資標的。目前，基于基金契約和規(guī)模的特征，富裕主要集中在低波紅利和紅利質(zhì)量的投資，而富饒則在港股紅利和紅利現(xiàn)金流與成長之間有所兼顧。

　　最后，焦巍表示，在過去的一年中，A 股經(jīng)歷了從冬到夏的轉(zhuǎn)變，而由于資本市場的外部性，未能在短期參與獲得巨大回報的投資者往往容易陷于焦慮之中。作為追求理性的管理人，我們認為自己需要擺脫這些短期糾結(jié)。長期來看，正回報的來源仍然是上市公司的現(xiàn)金流積累和治理結(jié)構(gòu)提升。基金管理人將堅持自己所信，并力爭持之以恒。