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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權(quán)

　　近日，旗濱集團(tuán)發(fā)布收購(gòu)草案，擬發(fā)行股份的方式以10億元對(duì)價(jià)收購(gòu)控股子公司湖南旗濱光能科技有限公司（下稱“旗濱光能”或“標(biāo)的公司”）28.78%的股份。收購(gòu)?fù)瓿珊?，旗濱光能將成為上市公司的全資子公司。

　　有意思的是，旗濱集團(tuán)2024年2月剛將旗濱光能28.78%的股份對(duì)外轉(zhuǎn)讓給寧海旗濱科源及寧海旗昭等16家員工跟投平臺(tái)，即此次收購(gòu)的交易對(duì)手。為何旗濱集團(tuán)一年之間來(lái)回買賣旗濱光能部分股權(quán)，有何貓膩？

　　資料顯示，去年16家員工平臺(tái)受讓旗濱光能15.04%股權(quán)花費(fèi)了5.47億元現(xiàn)金，而如今旗濱集團(tuán)收購(gòu)?fù)裙蓹?quán)發(fā)行的股份對(duì)價(jià)為5.23億元，16家員工跟投平臺(tái)的員工們一年浮虧約2400萬(wàn)元，并且員工平臺(tái)購(gòu)買時(shí)支付的是現(xiàn)金，而旗濱集團(tuán)回購(gòu)時(shí)用的是股份支付。在很多上市公司的員工持股計(jì)劃方案中，員工支付價(jià)格往往是股價(jià)的5折左右甚至更低還有“0元購(gòu)”，而旗濱集團(tuán)先從員工中獲得5.47億元現(xiàn)金，然后對(duì)員工平臺(tái)發(fā)行價(jià)值5.23億元的股份，有投資者認(rèn)為上市公司在“薅羊毛”。

　　更有意思的是，旗濱集團(tuán)此次收購(gòu)采用的是資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果，而去年轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)采用的收益法評(píng)估結(jié)果。2023年標(biāo)的公司凈利潤(rùn)高達(dá)2.38億元，而2024年前十個(gè)月巨虧1.01億元，在標(biāo)的巨虧的時(shí)候采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法，更能打消收益法高估值帶來(lái)的爭(zhēng)議，且評(píng)估值與去年轉(zhuǎn)讓時(shí)的估值相近，可以讓包括實(shí)控人控制的寧海旗濱科源在內(nèi)的交易對(duì)手不至于虧太多。此外，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果，還可以讓16家員工平臺(tái)中的高管層，避免強(qiáng)制性業(yè)績(jī)承諾。

　　短期內(nèi)來(lái)回買賣標(biāo)的股權(quán) ?薅員工羊毛？

　　收購(gòu)草案顯示，旗濱集團(tuán)擬以發(fā)行股份的方式收購(gòu)旗濱光能28.78%的股份，交易對(duì)價(jià)為10億元，交易對(duì)手為寧海旗濱科源及寧海旗昭等16家員工跟投平臺(tái)。其中寧海旗濱科源為上市公司實(shí)控人俞其兵控制的公司，16家員工跟投平臺(tái)的員工超500人。

　　值得一提的是，旗濱集團(tuán)2024年2月2日剛剛將旗濱光能28.78%的股份轉(zhuǎn)讓給寧海旗濱科源及寧海旗昭等16家員工跟投平臺(tái)，即此次交易對(duì)手。令人感到疑惑的是，旗濱集團(tuán)為何要來(lái)回“折騰”標(biāo)的公司部分股權(quán)？

　　旗濱集團(tuán)表示，此次收購(gòu)的目的包括通過(guò)增強(qiáng)對(duì)標(biāo)的公司的控制權(quán)，提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力與上市公司股東長(zhǎng)期回報(bào)效果；提高標(biāo)的公司充分、高效利用公司整體資源的能力；降低上市公司關(guān)聯(lián)交易等合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)上市公司及中小投資者利益等。

　　旗濱集團(tuán)的解釋存在疑點(diǎn)，既然此次收購(gòu)能夠全資控制標(biāo)的公司，提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力與上市公司股東長(zhǎng)期回報(bào)效果并能提高標(biāo)的公司充分、高效利用公司整體資源的能力，當(dāng)時(shí)為何要將28.78%的股份對(duì)外轉(zhuǎn)讓？既然全資控制標(biāo)的公司能夠減少關(guān)聯(lián)交易，為何一年前轉(zhuǎn)讓股權(quán)增加關(guān)聯(lián)交易？

　　旗濱集團(tuán)還表示，員工跟投合伙企業(yè)通過(guò)本次收購(gòu)持有上市公司股票，有助于將核心員工的個(gè)人利益與公司的長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)緊密結(jié)合，促進(jìn)核心員工與公司及所有股東的利益綁定一致，有利于增強(qiáng)核心員工的凝聚力和能動(dòng)性，符合人才團(tuán)隊(duì)個(gè)人價(jià)值實(shí)現(xiàn)、上市公司與人才團(tuán)隊(duì)共享發(fā)展成果的需求與預(yù)期，亦符合上市公司跟投方案所倡導(dǎo)的通過(guò)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，激發(fā)員工的潛力，共同推動(dòng)公司的持續(xù)發(fā)展和價(jià)值增長(zhǎng)的初衷，也有利于實(shí)現(xiàn)上市公司光伏玻璃做大做強(qiáng)戰(zhàn)略目標(biāo)。

　　令人感到不解的是，既然員工跟投平臺(tái)目的是持有上市公司股票實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)效果，為何在2024年年初上市公司不直接向這些員工跟投平臺(tái)發(fā)行股份進(jìn)行激勵(lì)，還要兜個(gè)大圈子？更重要的是，直接向員工發(fā)行股票，大部分發(fā)行價(jià)格是上市公司股價(jià)的50%甚至更低。

　　收購(gòu)草案顯示，此次收購(gòu)的價(jià)格為4.83元/股，為上市公司1月23日收盤價(jià)5.6元/股的86.25%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)50%，甚至此次收購(gòu)價(jià)格還不能讓500多名跟投員工“回本”。

　　近期，多家上市公司公布了員工持股方案。1月23日晚間，南模生物發(fā)布股權(quán)激勵(lì)方案，激勵(lì)計(jì)劃首次授予限制性股票的授予價(jià)格為12.87元/股。12.87元/股的價(jià)格是南模生物本激勵(lì)計(jì)劃草案公布前1個(gè)交易日、前20個(gè)交易日、前60個(gè)交易日、前100個(gè)交易日的公司股票交易均價(jià)的50%中的最高價(jià)格。1月23日，南模生物的收盤價(jià)為23.2元/股。

　　2024年12月，新希望發(fā)布員工持股計(jì)劃（草案）顯示，持股計(jì)劃購(gòu)買回購(gòu)股份的價(jià)格為4.81元/股，當(dāng)時(shí)公司的股價(jià)為9.64元/股，相當(dāng)于打了五折。

　　2024年2月，16家員工跟投平臺(tái)購(gòu)買標(biāo)的公司15.04%的股份合計(jì)花了5.47億元。如今，旗濱集團(tuán)收購(gòu)這部分股權(quán)發(fā)行股份的對(duì)價(jià)僅5.23億元，16家員工跟投平臺(tái)虧了0.24億元，比直接實(shí)施股權(quán)激勵(lì)“虧大了”，并且去年支付的是5.47億元現(xiàn)金，換回來(lái)的是對(duì)價(jià)更少的股票，股權(quán)鎖定期還有18個(gè)月。

　　wind顯示，旗濱集團(tuán)近三四年的股價(jià)整體上呈大幅下滑的趨勢(shì)，從2021年8月份最高的24.82元/股下滑至目前的5.6元左右，下滑比例高達(dá)77%。

　　近日，旗濱集團(tuán)預(yù)計(jì)2024年年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為3.30億元到4.10億元，與上年同期相比，預(yù)計(jì)減少14.21億元到13.41億元，同比減少81.15%到76.58%。

　　在業(yè)績(jī)大降的背景下，旗濱集團(tuán)的股價(jià)能否觸底反彈是個(gè)未知數(shù)，而去年花費(fèi)5.47億元的500多名員工，18個(gè)月后是否能夠出售股票“回本”還是個(gè)未知數(shù)。

　　突然變更評(píng)估方法 ?為高管層規(guī)避業(yè)績(jī)承諾？

　　收購(gòu)草案顯示，旗濱集團(tuán)此次收購(gòu)旗濱光能選用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)論37.05億元作為評(píng)估結(jié)果，較股東全部權(quán)益賬面值34.47億元，評(píng)估增值2.58億元，增值率為7.48%。

　　而在2024年2月份收購(gòu)時(shí)，旗濱集團(tuán)采用的是收益法評(píng)估結(jié)果。公告顯示，采用收益法評(píng)估，旗濱光能股東全部權(quán)益價(jià)值在2023年5月31日的評(píng)估結(jié)果為36.39億元，評(píng)估增值2.27億元，增值率為6.65%。

　　令人感到不解的是，為何一年時(shí)間不到，旗濱集團(tuán)就改變了評(píng)估法？為何估值如此接近？

　　2022年、2023年、2024年前十個(gè)月，標(biāo)的公司旗（金麒麟分析師）濱光能的凈利潤(rùn)分別為0.41億元、2.38億元、-1.01億元。由于2024年光伏企業(yè)虧損嚴(yán)重，故以光伏玻璃為主業(yè)的旗濱光能，2024年也不能擺脫虧損的問題。

　　2023年正是旗濱光能凈利潤(rùn)的高光時(shí)刻，而2024年是虧損嚴(yán)重的年度，旗濱集團(tuán)此時(shí)收購(gòu)旗濱光能采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)論，可以打消采用收益法評(píng)估結(jié)論帶來(lái)的質(zhì)疑。

　　收購(gòu)草案顯示，旗濱光能全部權(quán)益價(jià)值在2024年10月31日的評(píng)估結(jié)果為38.8億元，增值4.33億元，增值率為12.57%。讓人震驚的是，采用收益法，旗濱光能虧損時(shí)的估值比盈利時(shí)的估值還要高，合理性存疑。

　　旗濱集團(tuán)表示，旗濱光能核心資產(chǎn)已在資產(chǎn)基礎(chǔ)法的價(jià)值中體現(xiàn)，重置成本數(shù)據(jù)易于通過(guò)公開渠道獲取且可信度高。而收益法中未來(lái)期間的盈利預(yù)測(cè)存在不確定性。既然收益法的盈利預(yù)測(cè)存在不確定性，為何在2024年轉(zhuǎn)讓旗濱光能股權(quán)時(shí)還要采用收益法評(píng)估結(jié)論？

　　值得關(guān)注的是，無(wú)論是采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法還是收益法，旗濱光能的估值較2024年股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)都接近，甚至高出1、2億元。無(wú)論估值是否合理，其在客觀上可以讓包括實(shí)控人控制的寧海旗濱科源在內(nèi)的交易對(duì)手不會(huì)“虧太多”。

　　2024年2月，旗濱集團(tuán)實(shí)際控制人俞其兵控制的寧海旗濱科源受讓旗濱光能股權(quán)比例為13.7490%，轉(zhuǎn)讓價(jià)款為5億元。此次收購(gòu)，寧海旗濱科源的股權(quán)交易對(duì)價(jià)為4.78億元，浮虧0.22億元（注：交易對(duì)價(jià)較評(píng)估值有所降低）。

　　根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第三十五條的規(guī)定，在重大資產(chǎn)重組或發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)中，同時(shí)滿足下列兩個(gè)條件，交易對(duì)方需要作出業(yè)績(jī)承諾：（1）采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等基于未來(lái)收益預(yù)期的方法對(duì)擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或者估值并作為定價(jià)參考依據(jù)的；（2）上市公司向控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人購(gòu)買資產(chǎn)，或上市公司向控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人之外的特定對(duì)象購(gòu)買資產(chǎn)且導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生變更的。

　　根據(jù)上述規(guī)定，旗濱集團(tuán)此次收購(gòu)的交易對(duì)手不必強(qiáng)制履行業(yè)績(jī)承諾，收購(gòu)草案未見16家員工跟投平臺(tái)存在業(yè)績(jī)承諾。

　　收購(gòu)草案顯示，在整體評(píng)估方法采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法的情況下，對(duì)標(biāo)的公司所擁有的、采用了基于未來(lái)收益預(yù)期的方法進(jìn)行評(píng)估的資產(chǎn)為：彝良縣奎香石英砂礦采礦權(quán)、彝良縣松林石英砂礦采礦權(quán)、資興市州門司礦區(qū)玻璃用石英礦采礦權(quán)、資興市鰲魚塘礦區(qū)玻璃用脈石英礦采礦權(quán)等。因此，實(shí)控人俞其兵控制的寧海旗濱科源承諾彝良硅業(yè)于2025年、2026年、2027年的承諾凈利潤(rùn)數(shù)分別為1，789.59萬(wàn)元、3，122.09萬(wàn)元、3，122.09萬(wàn)元；資興硅業(yè)于2025年、2026年、2027年的承諾凈利潤(rùn)數(shù)分別為1，401.81萬(wàn)元、1，401.81萬(wàn)元、1，401.81萬(wàn)元。若業(yè)績(jī)補(bǔ)償期限順延至2028年，則彝良硅業(yè)、資興硅業(yè)于2028年度承諾凈利潤(rùn)數(shù)分別為3，122.09萬(wàn)元、1，468.15萬(wàn)元。而16家員工跟投平臺(tái)，未作出業(yè)績(jī)承諾。

　　資料顯示，16家員工跟投平臺(tái)跟投的員工共計(jì)547人，其中董事長(zhǎng)張柏忠、董事兼總裁凌根略、董事張國(guó)明、董事楊立君、董事左川、董事吳貴東、副總裁周軍、財(cái)務(wù)總監(jiān)杜海、董事會(huì)秘書鄧凌云跟投的金額合計(jì)約4，460萬(wàn)元，占比8.1544%。

　　換言之，9名高管跟投的金額占比8%，其余500多名員工占比92%，平均每位高管跟投的金額多。此次收購(gòu)采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)論，客觀上可以讓這幾名董高監(jiān)參股的跟投平臺(tái)不用履行強(qiáng)制業(yè)績(jī)承諾。

　　更重要的是，旗濱集團(tuán)此次收購(gòu)整體評(píng)估方法采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法，可以讓實(shí)控人俞其兵控制的寧海旗濱科源在內(nèi)的交易對(duì)手，規(guī)避旗濱光能未來(lái)繼續(xù)虧損造成的業(yè)績(jī)承諾壓力。

　　高溢價(jià)收購(gòu)被質(zhì)疑侵害上市公司中小股東利益

　　近些年，上市公司旗濱集團(tuán)資本運(yùn)作不斷，包括擬將子公司旗濱電子分拆至創(chuàng)業(yè)板獨(dú)立IPO。

　　但2024年8月，旗濱集團(tuán)終止旗濱電子分拆上市，理由是市場(chǎng)環(huán)境變化、旗濱電子未來(lái)經(jīng)營(yíng)和戰(zhàn)略定位等原因。

　　2024年9月，旗濱集團(tuán)發(fā)布公告稱通過(guò)自有資金收購(gòu)由多家員工跟投合伙企業(yè)所合計(jì)持有的旗濱電子20.7856%的股權(quán)（對(duì)應(yīng)的初始跟投金額為17，663.5萬(wàn)元），交易對(duì)價(jià)為1.9億元。換言之，員工跟投平臺(tái)賺了約0.13億元。

　　與收購(gòu)旗濱光能16家員工跟投平臺(tái)采用的發(fā)行股票方式不同，旗濱集團(tuán)收購(gòu)旗濱電子員工跟投平臺(tái)所采用的是現(xiàn)金交易方式，并且溢價(jià)不低。

　　資料顯示，旗濱電子2024年1-5月份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8052萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為-2762萬(wàn)元。

　　在旗濱電子2024年前五個(gè)月虧損的情況下，旗濱集團(tuán)仍采用收益法評(píng)估結(jié)論。收益法評(píng)估下，旗濱電子股東全部權(quán)益賬面值為71094.71萬(wàn)元，評(píng)估值為91068.82萬(wàn)元，增值 19974.10萬(wàn)元，增值率為28.10%。

　　不少投資者質(zhì)疑旗濱集團(tuán)高溢價(jià)收購(gòu)旗濱電子20.7856%的股權(quán)的合理性及必要性。在旗濱電子有IPO預(yù)期的情況下，上市公司就為高管層及核心員工設(shè)立跟投平臺(tái)“低價(jià)入股”，在旗濱電子成功上市后參與跟投的高管們賺得盤滿缽滿。如果旗濱電子不能成功IPO，上市公司就以現(xiàn)金高溢價(jià)收購(gòu)跟投平臺(tái)的股權(quán)，高管層及核心員工“旱澇保收”，而上市公司及中小股東利益是否受到侵害存疑。