專(zhuān)題：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　炒股就看金麒麟分析師研報(bào)，權(quán)威，專(zhuān)業(yè)，及時(shí)，全面，助您挖掘潛力主題機(jī)會(huì)！

　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：昊

　　1月23日晚，飛榮達(dá)發(fā)布公告稱(chēng)，公司擬以自有資金或自籌資金3.8億元，收購(gòu)江蘇中煜橡塑科技有限公司（以下稱(chēng)“江蘇中煜”）100%股權(quán)。

　　江蘇中煜以生產(chǎn)銷(xiāo)售高端橡膠密封件及新能源汽車(chē)橡膠制品為主，涉及動(dòng)力電池、儲(chǔ)能電池、熱管理、半導(dǎo)體等領(lǐng)域的密封材料。飛榮達(dá)表示，本次交易將有利于實(shí)現(xiàn)公司資源的有效配置，進(jìn)一步增強(qiáng)公司盈利能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　飛榮達(dá)控股股東、實(shí)際控制人馬飛持有江蘇中煜60%股權(quán)，因此本次收購(gòu)屬于關(guān)聯(lián)交易。

　　根據(jù)交易方案，此次收購(gòu)江蘇中煜的溢價(jià)達(dá)218%，其中無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估增值高達(dá)335倍。雖然雙方約定有業(yè)績(jī)承諾，但達(dá)不到承諾業(yè)績(jī)時(shí)的回購(gòu)條款卻非常寬松。

　　此外，標(biāo)的凈利率遠(yuǎn)超行業(yè)龍頭中鼎股份，且飛榮達(dá)也是標(biāo)的關(guān)聯(lián)客戶之一，交易完成后上市公司的資金風(fēng)險(xiǎn)以及2億新增商譽(yù)的減值風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

　　值得注意的是，飛榮達(dá)曾以1.53億高溢價(jià)收購(gòu)廣東博緯通信科技有限公司（以下稱(chēng)“廣東博緯”）51%股權(quán)，形成商譽(yù)達(dá)1.09億，此后標(biāo)的卻連續(xù)3年未達(dá)承諾業(yè)績(jī)。

　　2023年和2024年，飛榮達(dá)又兩次出售廣東博緯全部股權(quán)，合計(jì)對(duì)價(jià)0.42億，僅一買(mǎi)一賣(mài)，飛榮達(dá)虧損就超1個(gè)億。

　　2023年5月，飛榮達(dá)完成10億元定增，而唯一的募投項(xiàng)目先后經(jīng)歷變更地址和延期，到2024年6月末，項(xiàng)目進(jìn)展還不足4%，外延并購(gòu)引發(fā)質(zhì)疑的同時(shí)，內(nèi)生發(fā)展似乎也推進(jìn)受阻。

　　無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值下降 評(píng)估卻增值335倍

　　為進(jìn)一步延伸公司的持續(xù)發(fā)展能力和綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，拓展公司在新能源領(lǐng)域業(yè)務(wù)，豐富和完善產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)，飛榮達(dá)宣布擬以3.8億元現(xiàn)金，收購(gòu)公司實(shí)控人馬飛等人持有的江蘇中煜100%股權(quán)。

　　評(píng)估報(bào)告顯示，按照資產(chǎn)基礎(chǔ)法，江蘇中煜凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為12007.29萬(wàn)元，凈資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為19026.76萬(wàn)元，增值率為58.46%。其中，無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為6539.50萬(wàn)元，增值率高達(dá)33509%。

　　根據(jù)評(píng)估報(bào)告，納入評(píng)估范圍的賬面記錄的無(wú)形資產(chǎn)為被評(píng)估單位采購(gòu)的MES軟件系統(tǒng)，主要用于生產(chǎn)管理。企業(yè)申報(bào)賬面未記錄的無(wú)形資產(chǎn)主要為專(zhuān)利權(quán)、軟件著作權(quán)以及域名。

　　更奇怪的是，2023年末，飛榮達(dá)無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值為25.02萬(wàn)元，2024年10月31日（評(píng)估基準(zhǔn)日），無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值降至19.46萬(wàn)元，而此時(shí)評(píng)估增值率卻驟升至33509%，令人十分不解。

　　事實(shí)上，此次交易最終采用的是收益法評(píng)估，江蘇中煜股東全部權(quán)益價(jià)值為3.83億元，比資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估值還要高出約100%，評(píng)估增值率達(dá)218.97%。高溢價(jià)收購(gòu)將直接導(dǎo)致飛榮達(dá)在交易完成后，新增商譽(yù)近2億元。

　　關(guān)聯(lián)交易下凈利率3倍于行業(yè)龍頭 不達(dá)承諾業(yè)績(jī)回購(gòu)條款極為寬松

　　資料顯示，江蘇中煜成立于2019年，注冊(cè)資本1000萬(wàn)元，是一家以高端橡膠密封件及新能源汽車(chē)橡膠制品生產(chǎn)銷(xiāo)售為一體的制造型企業(yè)，主營(yíng)產(chǎn)品以特種膠料密封件為主，應(yīng)用于新能源汽車(chē)領(lǐng)域。該主業(yè)與上市公司中鼎股份重合度較高。

　　公告顯示， 2023年全年和2024年前10個(gè)月，江蘇中煜凈利率分別超過(guò)25%和27%；然而，2023年和2024年前9個(gè)月，中鼎股份凈利率僅為7%左右。也就是說(shuō)，江蘇中煜的盈利能力遠(yuǎn)超行業(yè)龍頭公司。

　　需要注意的是，2024年飛榮達(dá)與實(shí)控人馬飛（包含受同一主體控制或相互存在控制關(guān)系的其他關(guān)聯(lián)人）已發(fā)生關(guān)聯(lián)交易金額約4500萬(wàn)元（未經(jīng)審計(jì)）。其中，飛榮達(dá)向江蘇中煜采購(gòu)商品交易金額約為2850萬(wàn)元，房租物業(yè)及其他約160萬(wàn)元，占江蘇中煜總營(yíng)收接近20%。

　　大量的關(guān)聯(lián)交易與收購(gòu)標(biāo)的江蘇中煜的高盈利能力之間究竟存在多少相關(guān)性值得關(guān)注。

　　此外，標(biāo)的原股東承諾，江蘇中煜2025年和2026年凈利潤(rùn)需達(dá)到5500萬(wàn)元、5600萬(wàn)元。然而，交易雙方同時(shí)還約定，江蘇中煜在業(yè)績(jī)承諾期間累計(jì)實(shí)際實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)低于3000萬(wàn)元時(shí)，飛榮達(dá)才有權(quán)要求對(duì)手方以本次收購(gòu)收到的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款加計(jì)同期活期存款利息的價(jià)格回購(gòu)股權(quán)。

　　雖然雙方約定將3.8億的交易對(duì)價(jià)分為2.28億的“基礎(chǔ)交易價(jià)款”和1.52億的“延期交易價(jià)款”兩部分，但僅3000萬(wàn)的累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)，才觸發(fā)股份回購(gòu)，仍顯得十分寬松。

　　實(shí)際上，飛榮達(dá)在本次交易前的貨幣資金與同期有息負(fù)債已相差無(wú)幾，再支付本次交易對(duì)價(jià)3.8億后，上市公司的資金缺口將驟然增加，疊加2億新增商譽(yù)的減值風(fēng)險(xiǎn)，飛榮達(dá)未來(lái)的處境令人不安。

　　此前對(duì)外收購(gòu)曾“割肉出局” 定增募投項(xiàng)目一年投入不足4%

　　更令市場(chǎng)擔(dān)憂的是，飛榮達(dá)此前的對(duì)外收購(gòu)就曾有“割肉出局”的失敗經(jīng)歷。

　　2018年12月，飛榮達(dá)董事會(huì)審議通過(guò)以自有資金1.53億元收購(gòu)廣東博緯51%的股權(quán)，該交易形成1.09億商譽(yù)。雙方約定，廣東博緯2018年-2020年業(yè)績(jī)承諾不低于100萬(wàn)元、2800萬(wàn)元和4300萬(wàn)元。

　　然而，廣東博緯此后實(shí)際業(yè)績(jī)分別為-494萬(wàn)元、1419萬(wàn)元和1515萬(wàn)元，三年均未完成承諾業(yè)績(jī)。2021年8月，飛榮達(dá)通過(guò)業(yè)績(jī)補(bǔ)償方式取得廣東博緯22.88%股權(quán)。

　　此后，廣東博緯更是陷入虧損。2023年，按照權(quán)益法對(duì)廣東博緯確認(rèn)投資收益-1198萬(wàn)，虧損額同比增加；2024年，參股公司廣東博緯確認(rèn)投資虧損約2695萬(wàn)元，同比增加投資虧損約1497萬(wàn)元。

　　廣東博緯業(yè)績(jī)每況愈下，飛榮達(dá)也開(kāi)始尋求“割肉出局”。2022年底，飛榮達(dá)以2888.20萬(wàn)元的價(jià)格出售廣東博緯28.88%股權(quán)；2024年底，飛榮達(dá)又以1350萬(wàn)元的價(jià)格出售廣東博緯剩余45%股權(quán)。僅一買(mǎi)一賣(mài)，飛榮達(dá)虧損就超過(guò)1個(gè)億。

　　外延并購(gòu)受到質(zhì)疑的同時(shí)，內(nèi)生發(fā)展似乎也推進(jìn)受阻。

　　2023年5月，飛榮達(dá)完成10億元定增，新能源汽車(chē)動(dòng)力電池導(dǎo)電、熱管理、輕量化零部件產(chǎn)品等“南海生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目”是唯一的募投項(xiàng)目。

　　2023年11月，飛榮達(dá)宣布上述定增項(xiàng)目實(shí)施地點(diǎn)由廣東省佛山市南海區(qū)里水鎮(zhèn)，變更為深圳市光明區(qū)馬田街道，項(xiàng)目建設(shè)期由2026年6月30日之前達(dá)到可使用狀態(tài)，變更為2026年12月31日。

　　截至2024年6月末，上述項(xiàng)目累計(jì)投入資金3021.02萬(wàn)元，投資進(jìn)度僅3.78%。

　　值得一提的是，2021年和2023年，飛榮達(dá)實(shí)控人馬飛通過(guò)大宗交易，先后兩次減持公司股份，合計(jì)約1000萬(wàn)股，套現(xiàn)約1.5億元；此外，馬飛還質(zhì)押6775萬(wàn)股股份，占其持有比例的29%。